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金鹰基金杨刚:关注政策的边际变化

金鹰基金2018-11-08 18:16:19



杨刚

金鹰基金首席

策略分析师

从业经历简介:


● 从事证券研究、投资逾20年。


● 2010年5月,加盟金鹰基金,先后任研究部总监、投资决策委员会委员、专户投资事业部总监、首席策略分析师。



01

一周市场表现


上周A股继续维持弱势表现,美股表现相对占优,纳指则更为抢眼,目前已重新站回到历史新高附近,基本完全修复掉今年2月以来的较大调整。


沪深主要指数上周再次全部下跌。


指数

周涨跌

收盘

上证综指

-2.11%

3075点

深证综指

-3.52%

1746点

沪深300

-1.20%

3770点

上证50

-0.53%

2647点

中小板指

-2.67%

7001点

创业板指

-5.26%

1709点


周跌幅后三

跌幅

周跌幅前三

跌幅

深圳B指

-0.17%

创业板综

-5.71%

中证100

-0.34%

创业300

-5.49%

上证50

-0.53%

创业板指

-5.26%


申万一级行业指数方面,上周涨跌幅榜如下:


周涨幅前三

涨幅

周跌幅前三

跌幅

食品饮料

5.84%

国防军工

-7.69%

休闲服务

5.07%

通信

-5.81%

家用电器

2.06%

电气设备

-5.76%


资金层面,5月27至6月3日间,央行在公开市场累计净投放资金4100亿元(其中,逆回购投放7800亿,逆回购到期3700亿)。受月末资金面影响,R007均值上行89BP至3.88%,R001均值上行39BP至2.94%;DR007均值上行17BP至2.89%,DR001均值上行26BP至2.78%。10年期国债收益率3.63%。



02

海外市场表现


欧美市场层面,上周道指略降0.71%至24635点,而纳指续涨1.62%至7554点,距今年3月中旬创出的7637点历史新高仅一步之遥(尚差1.1%),标普500涨0.25%至2734点。


周中,美股一度因意大利政局动荡及中美贸易争端出现反复而一度大跌,但之后仍较快走出了恐慌。而富时100、法国CAC40、德国DAX指数则分别下跌0.19%、1.39%及1.65%。同样因意大利政局问题,及欧盟与美国就钢铝出口爆发的关税冲突等,欧洲主要市场均受到拖累。


香港市场方面,恒指继前周跌破31000点后,本周继续有所下跌,周中一度跌破30000点大关,其后有所修复。全周跌幅较前周有所收敛,微跌0.31%至30492点。



03

汇率层面


汇率层面,美元指数继续强势表现,上周续升0.43%至94.19。其间,一度冲破95大关,其后有所走软。


离岸人民币汇率则继续随美元指数上升而有所摆动,上周跌至6.4141,美元兑离岸人民币全周升0.62%,较美元指数的阶段升幅稍有所加快。人民币离岸汇率近期略有补跌迹象,但开年迄今兑美元仍略有升值,而美元指数同期大略已升2%。



04


中美贸易纷争


上周三(5月30日),A股市场在多重负面冲击影响下,出现近期罕见大跌。其中,上证单日重挫2.53%(跌近80点),盘中并创出年内新低3041点。上证50、沪深300、中小板、创业板也分别下跌2.16%、2.12%、2.35%和2.67%,有近200只个股跌停,市场再现16年初市场异常波动之后的较大面积普跌情形。


对此,我们也迅速推出市场快评——贸易争端再起波澜。


快评指出:近段时间以来,A股市场走势持续低迷,前期持续的债券违约事件开始对股市投资者风险偏好造成显著的负面影响,而近期意大利政局的新动荡,也通过欧美股市波动加大的传导,对A股构成新的压力。恰在此时,重新传来美国拟对从中国进口的包括高科技产品在内的总值500亿美元的产品征收25%惩罚性关税的消息,白宫并称将于6月15日前公布最终清单及拟于6月30日后正式实施。


上述多重负面重大消息的叠加,令A股市场出现了快速下挫,投资者纷纷以脚投票,力图规避不确定性风险的打击。


我们在快评中进一步明确提出,貌似中美贸易上出现的新反复,很大层面上可能是美方谈判前的一个策略性安排,而其熟悉的套路,几与美朝会晤安排上的一波三折状况是如出一辙。


我们提醒投资者注意,美国商务部长罗斯将于6月2日至4日到京与中方再度进行磋商,不排除美方再次祭出“先报高价、打折达到目的”的一贯做法(即所谓“交易的艺术”)。


而实际上,就在A股暴跌的当天,超过50人的美国经贸团队已抵达北京,将与中方就具体落实中美双方联合声明共识展开磋商。这一新消息,叠加意大利政局风险的降温,已令当晚美股创出5月4日以来的单日最大涨幅。


基于此,我们认为,目前仍是短期情绪冲击大于长期实际影响的阶段。


周末,新华社发布了有关中美最新经贸磋商的中方声明。声明称,双方就落实两国在华盛顿的共识,在农业、能源等多个领域进行了良好沟通,取得了积极的、具体的进展,相关细节有待双方最终确认……达成的成果,都应基于双方相向而行、不打贸易战这一前提。如果美方出台包括加征关税在内的贸易制裁措施,双方谈判达成的所有经贸成果将不会生效。


声明字数不多,但内容丰富,总体而言略偏利好:

其一,说明最新的磋商过程中落实了共识、取得了成果,农业、能源这些美方拥有优势的领域,未来将加大对中国的出口以有效缩减美方贸易逆差的可能性很大;

其二,针对美国仍企图对进口中国商品加征关税的做法,中方将明确给予抵制(倘若美方实施,那中美双方所有谈好的成果均告失效);其三,细节待双方最终确认(容易引发联想)。


基于贸易谈判的最新进展,我们继续强调以下观点:


一方面,中美贸易磋商将会是个艰苦、长期的谈判过程,中短期恐怕难以一劳永逸解决;另一方面,仅就中短期而言,双方前期联合声明的达成,以及最新的贸易谈判的阶段性成果,都将有益于降低市场的风险溢价。


当然,未来继续的磋商环节中,如出现阶段性反复甚至倒退亦在情理之间,股市投资者需要有一个逐步适应变化和降低敏感程度的过程。


05


债券市场与政策层面


中美贸易争端之外,近期,有关债务违约事件频发及可能的风险蔓延问题,正激起业界越来越多的关注和讨论。客观讲,近期A股市场的风险偏好也在很大程度上受到此项因素的严重干扰(我们的周评曾在上周重点分析过)。


临近周末时,我们也观察到发改委、央行等重要主管部门先后有所表态,似意味深长。发改委官方网站上周五发表中国宏观研究院的专家文章,称近期A股调整更多源于外部冲击而非基本面变化。


与此同时,坊间也传出有关部门就实体经济融资成本问题召开调研会,内容涉及信贷、违约等议题。印象中,过往类似这种对股市的直接评价或关注,其实并不为多,既可理解为安抚情绪、提振信心,似也大略看出政策的底线。


央行也在周末发布了适当扩大中期借贷便利(MLF)担保品范围的通知。通知称,为进一步加大对小微企业、绿色经济等领域的支持力度,并促进信用债市场健康发展,人行近日决定适当扩大中期借贷便利担保品范围。


新纳入中期借贷便利担保品范围的有:不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券,AA+、AA级公司信用类债券(优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券),优质的小微企业贷款和绿色贷款。


对此,市场有观点认为,央行此举是兼具总量和结构意义。总量方面,可对冲近期的大量到期;结构层面,可弥补担保品不足,提升信用债信心,减轻小微企业融资压力。


此外,市场有关近期可能降准的预期也越来越强。据彭博财经上周报道,中国银行业此前从央行取得了2.93万亿元人民币的中期贷款,这些贷款将在今年剩余时间内到期(近80%到期时间在6月)。


此种情况促使部分分析师认为,中国央行可能会很快再次采取4月份的做法:下调存款准备金率,为银行业补充流动性,从而助其偿还贷款。


对此,我们的观点是:在金融去杠杆的严峻宏观背景和资管新规靴子落地的实质影响下,信用风险的释放是渐进、持续和叠加的过程。


其具体表现为,银行间狭义流动性的影响边际放缓的同时,实体经济呈现广义流动性较显著的收缩(“宽货币紧信用”组合)。


在这个过程中,一些低等级、高风险品种尤其容易受到冲击。一方面,去杠杆、严监管的宏观大政方针已定;另一方面,在中短期因债务违约造成金融系统风险迅速上升的阶段,适当的“点刹”恐怕也还是必要的——不在处置风险的过程中产生新的风险,是此轮金融去杠杆过程中的一个重要原则。


因此,我们预期,政策未来的调控方向、调控路径依旧明确和坚定的情况下,调控“斜率”或有调整,也可能是较大概率的事件(尤其在6月这个传统的流动性季节性紧张的月份)。政策今后可能的边际变化,值得投资者高度关注。



06

本周策略观点


今年上半年以来,以A股纳入MSCI为标志性事件,海外资金持续而坚决地进入A股市场的情形,与境内投资者更为趋同的持续减持行为,形成了鲜明对照。这样的反差,在A股临近正式纳入MSCI之际,表现得更为突出。


短期而言,虽然流入的海外资金规模相对A股市场巨额存量仍为有限,尚难以对市场整体产生重大影响,但由于A股纳入MSCI标的股票以大盘股为主,金融、消费股占比也比较高,短期内不可避免对市场投资偏好产生显著影响。


长期看,我们相信,随着A股境外投资者占比的继续不断提高,A股与全球资本市场的联动性将进一步增强。而无论长短期,机构投资者占比稳步提升成为大趋势的背景下,A股将逐步从散户主导的市场结构,渐进演变为机构主导的市场结构。由此,立足基本面基础上的价值投资理念也将越来越成为市场的主流。


从影响市场中长期走向的上市公司基本面和估值因素看,我们坚持认为,当前国内企业盈利向上态势依旧清晰,而估值已降至16年异常波动底2638点时的估值水平,无论从全球比较抑或与自身历史比,均有较明显的估值吸引力。


当前A股市场,政策底已越来越清晰,市场底也在反复的震荡磨底过程中,逐步将被投资者认同并形成较一致的共识。


上周国家统计局的最新数据显示,中国5月官方制造业PMI为51.9%(预期51.4%,前值51.4%),连续22个月位于荣枯线上方,5月官方非制造业PMI为54.9%。


这一数据与之前公布的另一组统计数据大致吻合,即中国经济“L”型走势下,微观企业盈利的改善仍在持续中:


1-4月份,全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长15%,增速比1-3月份加快3.4个百分点。其中,1-4月份,规模以上工业企业中,国有控股企业实现利润总额同比增长26.2%。4月份,规模以上工业企业实现利润总额同比增长21.9%,增速比3月份加快18.8个百分点。


当下,市场已进入相对波折的6月。


一方面,A股纳入MSCI的后续影响仍在逐步发酵阶段;另一方面,世界杯开赛、联储议息、半年度流动性季节性冲击等诸多与A股相关的偏负面事件纷至沓来。


好消息是,坊间传出,首只独角兽的回归可能推迟至7月,市场短期压力有所减轻。另外,今年的世界杯“魔咒”也许并不需要太令人担心——因时差的影响,不如以往球赛在欧洲或美洲举办时明显,熬夜看世界杯以至于严重影响投资者交易的情况,估计要下降不少。


至于联储中旬的加息,其实目前也大体PRICE IN(预计加息概率逾9成),到真加息那刻,这只利空靴子也就落地。6月最重要的影响因素,恐怕还是流动性问题,这点就看相关部门具体的应对动作。


所以我们重点提示,接下来要关注政策的边际变化。


策略方面,我们持续强调今年自下而上选择优质公司的重要性。


虽然市场主要指数迄今为止均为负收益,同时市场近期持续颓势,不少股票跌幅不小,但总体而言,目前个股层面取得正收益的比例,上海仍为23%,深圳则超过26%,实际并不比去年的1/9行情差。换言之,今年是可以做出α的有为之年。


当下,我们继续坚持,价值、成长均有可为,而财务稳健、兼顾成长性和估值安全的品种更受青睐。相对而言,我们更持续关注偏内需、新兴或成长的行业或板块方向。


当然,如果政策在边际层面出现明显的换挡甚至转折的迹象,周期股的脉冲式修复就存较大可能。另外,我们也再度提醒投资者,在今年的震荡世道,如遭遇市场的较大波动,当是大胆低吸优质品种的好时机。




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